江楓漸老，汀蕙半凋，滿目敗紅衰翠。楚客登臨，正是暮秋天氣。引疏砧、斷續殘陽里。對晚景、傷懷念遠，新愁舊恨相繼。
脈脈人千里。念兩處風情，萬重煙水。雨歇天高，望斷翠峰十二。侭無言、誰會憑高意。縱寫得、離腸萬種，奈歸云誰寄。
上闋寫景，奠定了凄清的基調，烘托出抑郁懷人的氛圍。
“江楓漸老、汀蕙半凋，滿目敗紅衰翠。”篇頭三句，乃登高所見。“敗紅”就是“漸老”的“江楓”，“衰翠”就是“半凋”的“汀蕙”，而曰“滿目”，則是舉楓樹、蕙草以概其余，點出當時已是深秋時節了，整個畫面呈現紅和綠兩種時比色。不是鮮紅嫩綠，而是黯淡、憔悴的紅和綠。“敗紅”和“衰翠”是對應上文的“江楓”和“汀蕙”：請注意不是已老和全凋，而是“漸老”和“半凋”；所以還殘留一些凄凄慘慘的紅和稀稀疏疏的綠，“漸”和“半”意味正老、正凋，還將不斷地老下去、凋下去。
“楚客登臨，正是幕秋天氣。”這是一幅大筆渲染、滿畫面的深秋楓黃圖，秋色極濃。在寫足秋色之后，睹此濃濃秋色的抒情主人公出現了，并點明了“暮秋”季節。“楚客”兩句，引用宋玉《九辯》悲秋之意，柳永曾宦游于荊襄一帶古代楚地，故這里自稱為“楚客”；“登臨”補出了上文之秋景是他登高所目見，并暗示主題。
“引疏砧，斷續殘陽里。”寫所聞。深秋萬物衰敗，已讓人心生哀愁，何況在這“滿目敗紅衰翠”之中，耳中又聞這斷斷續續、稀稀朗朗的磁杵之聲，在殘陽中回蕩呢？古代婦女，在秋天到來時，便以磋杵杵搗，制寒衣以送漂泊在外之人。所以在異地漂泊的行人，聽聞搗衣聲便生旅愁，這里也是暗寓長期漂泊，“傷懷念遠”。“暮秋”是秋天將盡，“殘陽”則是一日將盡，都是“晚景”。對景難排，因此下文就直接道出“傷懷念遠”的主旨。
“對晚景，傷懷念遠，新愁舊恨相繼。”濃重的秋聲秋色深深地觸動詩人的離情，接著“對晚景”三字，承上文的所見所聞，啟下文的“傷懷念遠”，是對主旨的補充，說明這種“傷”和“念”并非偶然觸發，而是本來心頭有“恨”，才見景生“愁”。“舊恨”難忘，“新愁”又起，故曰“相繼”。從寫景過渡到抒情、“新愁舊恨相繼”，此刻先后涌上心頭，這愁恨又是多么的濃重。
下闋抒情，承接上闋直接寫出愁恨的緣由。
“脈脈人千里。念兩處風情，萬重煙水。”“脈脈”，化用《古詩十九首》：“盈盈一水間，脈脈不得語。”其字當作“哌哌”，相視之貌。（“脈”，繁體“作哌”，形近而誤。）相視，就是我與她互相對望，也就是她懷念我，我也懷念她，因此接著才會有二、三句。“兩處風情”，從“脈脈”來；“萬重煙水”，從“千里”來。細針密線，絲絲人扣。“念兩處風情”緊扣“脈脈”，“萬重煙水”與“千里”呼應，繪出詞人與伊人遠隔千里，山水重重，兩相懷念的情狀。一個“念”字，令作者懷人之情頓生層瀾。
“雨歇天高，望斷翠峰十二。”“雨歇”一句，不但寫出登臨時天氣的實況，而且點出是風吹雨打才使紅敗翠衰，補暮秋雨后之狀，秋雨初停，天高山青，而懷人之情讓這雨后晴景引逗得愈加郁厄，將山峰望穿亦難消解。“望斷”句既是寫實，又是寓意。就寫實方面說，是講雨收云散，天高氣朗，極目所見，惟有山嶺重疊連綿不斷。就寓意方面說，則是講那位“旦為朝云，暮為行雨”的巫山神女，由于云散雨收，此時也看不見了。“望斷翠峰十二”，也是徒然。巫山有十二峰，詩人常在詩中使用李唐神女的傳說。詞人在這里暗中抒發了對情人的思念，而且暗示了所思之人，乃是天仙般的一流人物。
“盡無言，誰會憑高意？”深進一層。“憑高”之意，無人可會，只能默然無語。以“盡”字至“無言”之上，表達了詞人復雜深沉的情感無人能解，也無法自訴，使得作品的情感更顯深進。“無言”、“誰會”更是緊扣上闋“脈脈人千里”，表達了詞人無人與說的心情。無人與說，只好把書信寄予千里之人，然而“縱寫得、離腸萬種，奈歸云誰寄？”既無人與說又千里難寄，詞人的苦悶愈加深重了。
“縱寫得，離腸萬種，奈歸云誰寄？”結尾兩句再深進兩層。第一層，既然此刻此處無人可訴，無人能會此情此意，那么這“離腸萬種”，就只有寫之寄于詞中。第二層，可是即使寫下思念，又如何才能送至她手呢？一種無可奈何之情，在柔情百轉中傾吐而出，增強了感染力。“歸云”，此處意為無乘歸去之云的人托付鴻信。
此詞藝術上的特色主要是襯托渲染的手法和宛轉往復的情思。詞的上片，取正襯的手法，以苦景寫悲懷，同時又將凄怨之情灌注到客觀的景物中去，以悲寫悲，渲染烘托出濃烈的悲苦氣氛；下片寫出了詞人感情上的波瀾起伏，采取了總起總收、間以分述的筆法，以使感情的抒發層層逼進，步步加深。